同时，2009～2010年的负向产出缺口依然具有持续下挫和小幅波动的压力。因此，供求关系的根本性逆转不会发生在2009～2010年。
七、中国宏观经济先行指数与一致指数之间的缺口依然在扩大，这标志着全面复苏还没有开始。
在实施宏观经济刺激之后缺口会迅速扩大，使现行指数出现大幅度提升，但这往往会出现下滑时期。而此时一致指数开始出现上调，缺口收窄。
当先行指标与一致指标开始出现收窄才是经济出现真正复苏的标志。2009年6～8月两大指标并没有出现收窄，而是保持在最高点，说明整体市场性反弹以及整体经济复苏并没有全面跟进宏观经济的刺激。
另外，如果参照OECD中国宏观经济合成先行指数和一致指数来看，中国宏观经济景气状态已经摆脱低谷，处于复苏的前期阶段，水平大致相等于2003年第二季度的水平，并开始逼近100的水平，处于经济萧条向经济复苏的变异阶段。
八、受经济下滑以及经济刺激的双重作用，中国经济增长的结构发生重大变化，但这种动力结构变化具有十分强烈的短暂性和过渡性，这意味着目前经济反弹的结构基础并不扎实，未来将面临复苏进程中部分结构反调带来的拖累，增长的临时结构性变动将使未来结构性问题更加复杂。
2009年宏观经济在结构上发生了很多变化：1)由出口-投资主导转变为消费-投资主导；2)由第二产业主要转变为第二、第三产业主导；3)单位GDP的能耗在下降；4)中西部份额差距开始缩小。但这些变化可能不具有可持续性，具有强烈的外生性，未来很可能发生局部逆转，这种局部逆转将意味着目前的经济反弹的结构性基础较差。
1、第一、第三产业的稳中有升成为支撑中国经济维持8％以上增速的的核心力量，但第一产业与第三产业的提升时常在危机时期出现，其持续性存在疑虑。
本轮经济下滑的核心因素是在外向型产业和重化工行业引导下的第二产业的下滑。在2008年第二产业对增长的贡献率下降了4.6个百分点，而第一、三产业的贡献率分别上升了3.7个百分点和0.8个百分点。在2009年超预期反弹中，虽然第二产业反弹的幅度较大，从一季度的42.2％的贡献率上升到47.6％，但与2008年同期相比依然下滑5.9个百分点，而第一、三产业较去年同期却分别增长了0.6个百分点和7.1个百分点。第一、三产业支撑经济增长高速局面较为明显。
如果从三大产业增长速度的表现来看，第一、三产业支撑速度的局面可以得到进一步佐证。2009年1～9月第三产业的增速高于全国GDP1.1个百分点，创造本轮周期的最高点;第一产业增速低于GDP增速-3.7个点，处于历史缺口最小的阶段，而第二产业增速低于GDP增速-0.2个百分点。
2、中西部部分区域的持续高速增长弥补了部分外向型区域和资源性区域经济下滑的缺口，成为中国经济维持高速增长的核心。GDP增长的两极化、工业增加值增长的两极化以及中西部投资驱动型经济增长模式等现象都对中国未来经济增长的可持续性和质量提出疑问。
从总量指标来看，中西部GDP维持高速增长是2009年中国宏观经济高速增长的核心。例如从最快的内蒙古和广西等省市的情况来看，这些区域受到实际经济危机得冲击很小，即使在2008年经济增长速度依然保持12.8％和9.5％，这保证这些区域在2009年的经济增速持续维持在12％以上。而对于外向型和资源型省份，其经济下挫得力度很大，例如上海和山西2009年1季度经济增速同比下滑就8.4和20.6个百分点。这导致这些区域2009年无法实现保8的目标。
从工业增加值和固定资产投资的情况可以反映得更为明显。工业增加值同比增幅东部地区由第一季度的3.7％升至第三季度的7.5％，中部地区由第一季度的5.2％升至第三季度的8.7％，西部地区工业由第一季度的11.8％升至第三季度的13.8％，三大区域按前三季平均增速排列依次为西部、中部、东部。前三季度，中部地区固定资产投资增长38.3％，西部地区固定资产投资增长38.9％，均高于全国的平均增速，中西部推动的因素十分明显。
九、从“止跌-复苏”四阶段理论来看，中国宏观经济处于“政策刺激性反弹阶段”向“市场需求反弹阶段”的过渡阶段，具有强烈的结构不平衡性、动力不稳定性、增长要素缺少互动性、总体方向易变性等特点，经济全面复苏的基础十分薄弱。
从前面的分析可以看到，目前中国宏观经济开始进入市场性需求回升阶段，但是，由于出口下滑以及利润同比下滑等因素，市场全面复苏和市场良性自我增长的动力机制并没有形成，其中最为集中的体现就在于：
1)中小企业的利润回升远远低于大中型企业利润的回升，其获得的政策性刺激效应也远远小于大中型企业，中小企业的投资和开工率都处于较低水平。
2)外向型企业的订单依然处于低水平回升，其正常投资行为处于严重收缩和观望状态。
3)消费者信心指数虽然回升，消费意愿开始抬头，但这种市场性消费回升依然处于较为脆弱的阶段。
4)在政府大规模投资刺激计划的作用下，对很多民营企业无论从资金面还是投资领域等方面都可能产生较为强烈的挤出作用，使之复苏程度难以为继。
5)房地产市场虽然回升迅猛，但在房地产销售价格与土地价格暴涨的作用下，房地产扭曲的复苏模式可能严重影响它对宏观经济市场的拉动作用及持续增长。
6)外需依然低迷，通过“出口-投资联动机制”、“出口-收入-消费联动机制”将严重制约市场性投资和消费的复苏。
7)原材料价格环比增速快于PPI环比增速、PPI环比增速快于CPI环比增速可能使企业在复苏进程中面临成本提升型的利润积压，同时由于政府征收税费的力度持续加强，将进一步挤压企业利润，对于企业投资经营活动的复苏带来影响。
8)资产泡沫的出现阻碍了流动性对实体经济的渗透，从而影响刺激性政策的落实。
【下· 在“进退两难”中突围的2010年】
世界经济发展趋势与中国外部环境分析
2009年第三季度，世界经济已摆脱衰退阴影，全面呈现出触底反弹的发展趋势。未来中国宏观经济的外部环境可能呈现出以下几个趋势：
一、全球宏观经济景气指数将持续上扬，主要经济体GDP环比增速开始由负转正，市场信心出现逆转，全球经济提前走出衰退的困境。
OECD综合先行指数(CLIs)自2009年2月触底，按照OECD综合先行指数提前实体经济6个月左右，主要经济体应当在2009年8～9月见底反弹，这与美国、日本、欧盟第三季度的环比经济增长速度由负转正可以证实。
二、 全球经济增长已摆脱萧条，但复苏进程可能较为漫长，未来强劲反弹的力度将逐步减弱，2010年回升幅度将大大低于危机前的水平，部分区域依然存在波动的可能。
1、从IMF对于未来全球增长状况的预测来看，明年经济反弹力度较大，但依然低于正常年份的经济增长水平。目前欧洲与日本还没有完全走出经济下滑的状态。
2、目前主要经济体的工业生产和消费状况虽然出现反弹，但其总水平依然很低。其中OECD的工业生产指数、零售总量指数分别为93和98.9，远低于临界值。
3、失业率持续上升，将会给未来经济复苏带来极大不确定性。不断上升的失业率是目前世界经济运行中面临的最大问题，在发达经济体尤其严重。2009年8月OECD国家总体失业率达到8.9％，其中美国10月份的失业率达到10.2％，创下26年来的新高；欧元区8月份的失业率达到9.6％，日本8月份的失业率达到5.5％。这种趋势将在世界三大经济体进一步持续。不断上升的失业率将影响消费者信心和消费支出，将给全球经济的复苏带来重大挑战。
三、全球经济危机产生的核心根源——金融问题没有得到根本性解决，很多金融指标的冲突性表现说明世界虽然渡过金融危机最困难的时期，但“去杠杆化”与“流动性下滑的逆转”依然漫长，这将对世界经济的复苏带来严重的影响。
目前，全球主要金融市场的流动性溢价和风险溢价显著降低，市场风险偏好上升，这主要体现在信用风险溢价大幅度下降，各种利差在收窄。但金融市场风险和流动性溢价的降低，并没有完全转变为私人非金融部门融资条件的改善。目前，私人非金融部门借款条件依然紧张，私人证券化市场活动低迷，私人信贷增长缓慢。
更为重要的是，导致这次金融危机的各种体制性问题、坏账问题、房地产问题依然严重存在，金融机构依然存在倒闭和破产的威胁，美国和西欧金融市场恢复的路程还很漫长。
四、全球贸易、投资以及国际大宗商品价格虽出现复苏、抬头趋势，但贸易总量、投资规模以及大宗商品价格水平难以重返危机前状况。
1、在国际汇率关系、贸易战略以及商务外交等因素推动下，世界不平衡的逆转将使世界贸易流量出现大幅下滑，世界经济复苏后的国际贸易不可能重返2000～2008年来的黄金增长路径。
全球经济危机从多渠道使全球贸易规模的增长速度大幅下降。全球贸易量的增长速度，从2007年的7.2％降为2008年的3.3％。IMF预测，全球贸易量增长率在2009年将会出现11％的负增长。但是，值得注意的是，全球贸易增速的下滑不仅是经济危机带来的产物，同时也是全球不平衡逆转的产物，因此，全球贸易增速下滑始于2005年，并将长期持续。目前美元汇率的下滑、美国贸易战略的调整、发达国家储蓄率的上升、消费模式的调整以及中国等国结构性的调整，都意味着未来全球不平衡状况将大幅度收窄、贸易流量将大量萎缩。在全球贸易实际增长率逐步下降的同时，全球失衡占全球GDP的比重在2006年以后开始逐步下降，从2006年的5.8％降至2008年的5.6％。IMF2009年10月预测，2009年这一比重会降至3.9％。
另外值得注意的是，虽然很多国家贸易状况自2009年2季度开始出现反弹，但这种反弹具有两个特点：1)深度下滑的恢复性反弹。OECD国际贸易统计显示，2009年第二季度OECD国家的商品和服务贸易同比数据仍有两位数的下跌，分别是出口下跌30％，进口下跌31.8％，在此基础上，世界贸易量持续下跌的趋势得到扭转；2)以出口改善为主导。即大部分国家的调整模式都是出口改善的情况要大于进口改善的情况(中国例外)，OECD成员国在连续三个季度的负增长之后，按照美元比价并季节调整后的第二季度数据出现上涨趋势，分别是出口上涨2.0％，进口下跌0.9％。这种改善模式意味着未来贸易持续改善的前景很不看好，必将直接带来贸易摩擦和进出口增速的回缓。
2、外国直接投资将出现反弹，但由于欧美并没有完全走出金融困境，各大金融机构依然面临流动性增长乏力、呆坏账率高居不下、系统性风险依然存在等问题，国际资本返流的规模将大大低于危机前的水平，国际投资的格局也将发生变化。
从总量看，根据联合国贸易和发展组织世界投资报告，2008年全球FDI流入量下降14％，而今年全球FDI下降趋势更加显著，预计将下跌30％至40％，预期在2010年可望缓慢回升至1.4万亿美元，2011年将反弹至接近1.8万亿美元，金融资本反弹速度将低于以往。从结构上看，发达国家FDI流入量普遍存在下滑趋势，但美国吸收FDI量不降反升，继续成为全球最大的FDI目的地。印度和中国将成为国际资本流动核心目的国之一。目前，中国的FDI流入增长30％，达到1080亿美元，成为全球第三大吸收外资国，同时印度的FDI流入急增65％至420亿美元，居全球第12位。这两个最大的新兴经济体的强劲变现也促使亚洲成为整个世界FDI流动中枢。
3、在全球价格水平依然低迷的情况下，大宗商品在经济复苏、投资资本重返等因素的作用下出现上扬，但上扬的幅度可能大大小于上一轮价格上扬的水平，同时上扬的路径将发生变化。
第一、全球价格依然低迷。OECD国家的广义消费者物价指数在2009年7月同比下降0.6％，环比下降0.2％，8月同比下降0.3％，环比上升0.2％。主要经济体8月的同比数据显示，欧元区的年度通胀率(HICP)为-0.2％，美国的消费价格指数(CPI)下降1.5％，日本的消费价格下降2.2％。总体来看，到2010年全球主要经济体尤其是发达国家的通货膨胀收到抑制，但如印度等新兴经济体将面临一定的通胀压力。
第二、各类国家大宗商品价格将出现回调性上涨，但上涨幅度要远小于2002～2007年上涨的水平。其核心原因在于：1)世界复苏的进程还很漫长，对于这些产品的需求虽然有所上升，但要低于危机前水平;2)国际资本拥有投资这些水平的规模将受制于危机改善的进程，无法达到危机前的水平;3)目前各种大宗商品虽然受到世界经济危机的冲击，但本次价格的低谷已经处于历史最高位。
基本展望：“倒V型”的2010年
在世界经济回暖、中国宏观经济超预期反弹的背景下，2010年中国宏观经济情况会如何呢?
一、总体而言，GDP全年增速将较2009年持续回升，但季度同比增速却与2009年相反，呈现出轻微的下滑趋势，呈现“倒V”型，全年增长速度将达到9.42％。
导致2010年GDP全年增速持续回升，但季度增速逐季轻微回落的核心原因在于：1、进出口增速将全面回升，贸易顺差得到改善，外需对于GDP增长的贡献由负转正;2、内需增速虽然有所回落，但基本维持在较高的增长水平，对GDP的贡献略有下降;3、出口同比增速改善的高峰可能在2010年第一季度，然后出现小幅回落;4、政策刺激效应自2010年1季度后开始步入递减区域，而市场性需求难以完全弥补政策加速效应回落的缺口;5、2009年前高后低的增长模式对2010年将产生一定的基数效应。
二、在基数效应和政策调整的作用下，投资增速出现回落，但由于中长期投资项目的惯性等因素，2010年投资增速将在25.4％左右。
投资增速的回落主要来源于三个原因：
1、2009年基数太高，刺激计划的很多项目都是在2009年上马，但实际发生时期却在2010年，由此会带来基数效应的拖累，但投资领域的繁荣程度将比同比数据所反映得要好;
2、目前出现了很多行业的产能过剩问题，政府正在通过“土地闸门”、“信贷闸门”、“投资审批闸门”约束这些行业的投资膨胀;
3、目前地方政府投资膨胀势头很猛，很可能受到中央政府和银行监管部门的约束，从而限制部门地方项目的大规模膨胀。
但是，投资增速却会维持在25.4％的高水平状态，其核心原因在以下几个方面：
1、投资周期的惯性作用。
目前新开工项目数量增速、新项目计划投资增速以及在建工程项目增速都处于历史最位，按照中国平均2年左右的项目投资周期测算，2010年将在2009年的投资惯性作用下保持较大的规模。目前，新开工项目计划投资总额、本年施工项目计划投资总额以及新开工项目个数同比增速分别为81.1％、36.6％和41％，其水平仅略低于2003～2004的水平。
2、中长期贷款的资金支持效应。
大量项目投资的款项依赖于政府财政和银行信贷，由于目前项目贷款主要为中长期贷款，即使2010年信贷相对收紧，这些项目依然有较强的资金支持。到目前为止，中长期贷款占比已高达53.7％，达到历史最高位。
3、地方投资“依赖症”和“投资膨胀机制被启动”。
到目前为止地方项目1～10月同比增速达到34.8％，超过中央项目16个百分点。但鉴于目前分权体系下地方政府对于投资的热情，以及2002～2004年投资高涨的模式，要完全抑制地方政府被启动的投资热情将十分困难，同时，地方政府下半年的资金来源状况大为改善。例如，1～10月累计，全国财政收入58363.8亿元，比去年同期增加4087.99亿元，增长7.5％。其中，中央本级收入31330.23亿元，同比增长4.9％;地方本级收入27033.57亿元，同比增长10.8％。同时，地方城市投融资平台的大规模扩展为地方政府进一步进行规划投资项目起着十分重要的支撑。因此，地方项目投资将进一步引领整体投资出现进一步增长的局面(图12)。
4、民间投资将会抬头，但复苏的幅度不会太大。
民间投资复苏主要依赖于房地产和出口这两个火车头。但是目前的情况是：1)出口将出现反弹，但增速不会太快，估计在10％～15％区间，由此只能满足外向型经济存量的复苏，还不足以支撑大量外向型企业进行下一轮投资;2)房地产由于销售价格和土地价格上涨速度过快，土地开发的约束、成本的上升和销售下降的可能等因素都会房地产投资难以出现2002年到2006年高速增长的状况。2009年1～10月虽然销售面积增长了53.5％，但开发投资仅为18.9％，投资观望的情绪依然严重。
三、受消费信心回升、消费刺激政策的持续、收入政策的改革以及收入绝对水平上台阶等因素的影响，2010年全社会消费品零售名义增速持续提升，达到18.2％，但剔出价格因素，消费的实际增速较2009年由轻微回落。
2009年，受政策刺激，实际消费和名义消费同步上扬。2010年，这种局面将有所改观，名义增幅将持续增加，但实际增幅却有轻微回落，其核心原因在：
1、刺激政策的延续和扩大保证政策性消费稳定。
2010年，很多消费刺激政策、收入刺激政策将会延续，同时很多政策将进一步扩大，为保证政策性刺激效应的延续提供了基础。这些政策包括汽车政策、家电下乡政策、绩效工资改革、社会保障体系改革的展开、经济适用房建设的大规模上马、转移支付力度和补贴加大以及其他民生工程的开展。
2、支撑消费快速回升的另一个核心因素就是，中国各阶层的收入水平都处于“收入-消费台阶效应”的临界点。
从全国整体水平来看，人均GDP超过3000美金，意味着消费结构将全面进入工业化消费时代，消费升级将快速展开;从农村来看，到2008年家庭人均现金收入超过800美元，2009年超过900美元，刚好处于跨越国际温饱线，向工业化消费迈进的临界点;从城市来看，2008年城市家庭人均收入达到2500美元，2009年向3000美元逼近，刚好处于工业化消费升级的变异点;从国家发达区域来看，而京沪两地的人均GDP超过10000美元，人均家庭实际收入接近5000美金，标志着这些处于步入国际高收入阶段，处于向后工业消费模式转变的时点。
3、房地产市场复苏将带动下游消费产业的增长。
2009年中国房地产销售出现井喷，这将直接导致大致4～6个月后装修、家具等行业的大幅度增长，从而为这些消费的增长奠定基础。
如果考虑中国目前的人口结构、文化转变等长期因素，未来消费增长的局面是可以期待的。但值得注意的是，由于社会福利体系、社会保障体系以及社会公共服务网的缺失，中国消费难以出现大幅度的提升。2010年物价的因素将使实际消费增速出现下滑。
四、受外部环境制约，2010年外需将轻微改善，中国宏观经济外部因素将发生一些值得关注的变化。
结合前面对于世界经济的判断，我们可以看到2010年中国宏观经济的外部环境将发生以下系列变化：
1、世界经济的复苏将有利于中国出口的反弹，但由于世界经济复苏的步伐并非持续加速，中国出口将在2009年4季度和2010年1季度出现同比增速加速之后，进入一个平稳期。
2、发达国家贸易政策的调整、美元走弱、人民币升值压力加剧、贸易保护主义的抬头等因素将影响中国出口改善的幅度。
3、国内外价格变化的差异以及人民币升值等因素将使中国贸易条件恶化，竞争力可能步入一个弱化期。
4、在国内经济反弹迅猛、贸易条件恶化等因素的作用下，进口增长可能较为迅猛。
5、世界经济不平衡逆转的加速可能严重影响中国贸易顺差改善的情况，未来贸易顺差增速可能进入一个较长的低水平时期。
6、资本流入将扩大，虽然世界金融资本逆转规模难以达到危机前的水平，但由于中国经济的高速增长以及人民币升值压力的急剧提升，未来FDI和热钱流入的规模可能偏高，达到或超过2006～2007年的水平。
7、通货膨胀输入的压力加大，但由于国家大宗商品价格上升的幅度式微，未来1～2年内，中国输入型通货膨胀的压力要小于2004～2007年。
因此，总体而言，2010年，受到世界经济复苏、大宗商品价格回升、汇率关系重调、贸易摩擦持续以及中国经济持续反弹等因素的作用，进出口状况将全面改善，但绝对水平依然处于较低的状况，贸易总额同比增长11.3％，进口增长13.3％、出口增长12.2％、贸易顺差出现小幅回升。
五、在经济复苏和货币投放的滞后效应的作用下，2010年全社会流动性依然充裕，物价水平和资产价格水平将出现双双提升的局面，但物价水平上涨幅度将明显低于资产价格上涨的幅度，2010年中国没有明显的通货膨胀问题，资产价格的高涨可能成为关注的重心。
2010年，在银行体系资本充足率、信贷惯性以及政策调整等因素的约束下，信贷总量将收缩至7.2万亿～7.8万亿，但由于全球热钱的大量流入、前期中长期贷款的延续、以及大量中长期项目第二阶段的启动、货币流通速度的提升等原因，2010年的流动性依然充裕，狭义货币供应M1将增长17.2％左右，M2增长18.3％左右。
这种流动性的宽裕将直接成为中国各类价格攀升的核心原因。从目前各类参数来看，通货膨胀的压力正急速加大，CPI、PPI环比都出现正增长。如果从高达20个百分点以上的M2-GDP增速缺口来测算，未来1年内出现较高的通货膨胀概率很大。但是，如果我们深入分析目前通货膨胀的形成机制，并对比目前与2002～2004年的状况，我们会发现2010年不会出现通货膨胀问题：
1、宏观经济总体潜在供给大于总需求的局面没有根本性改变，全年负向产出缺口依然存在，产能过剩虽然不会成为物价下滑的核心因素，但依然是抑制物价快速上涨的核心力量。
从整体潜在GDP缺口来看，2010年负向产出缺口依然存在。如果进一步测算工业产出缺口与三个月增长年率，结果表明，2009年9月份工业增加值增长速度折合年率约为14.5％，增长速度已经连续5个月上升。在过去的10年间中国工业增加值的平均增长速度为13.6％，其中包含了1999～2002年通货紧缩时期，因此从工业增加值的增长速度来看，目前的增长速度并不算特别高。此外，我们还通过滤波的方法计算了工业增加值的缺口。从2008年3季度开始工业产出低于其潜在水平，尽管产出缺口在进一步缩小，但目前每个月仍低于趋势约0.6％，折合成年率大约为每年工业增加值低于均衡产出7％。因此从产后缺口的角度看，尽管近期中国经济呈现出较快速度的恢复，但从产出水平来说仍然处在低于均衡产出的水平，尚未完全弥补前期产出下降所造成的影响。
2、投资驱动型经济高涨在本质难以启动持续的过热。因为，投资驱动始终将带来产能过剩的问题和供给放量的问题，因此，即使2010年投资膨胀出现，其带来的价格上涨将不可持续。如果对比2003～2004年投资与物价的关系，我们会发现，目前投资膨胀的趋势无法达到2003～2004年。
3、存在大量抑制物价上涨得短期因素。
中国价格因素变化的短期核心因素除了前期的货币投放过多以外，还必须有两个主要的诱因：一是食品价格的上涨；二是燃油价格和大宗商品价格的上涨。这两大价格水平在2010年不存在大幅度上涨的原因：第一、2009年整个粮食价格的丰收避免了农村品价格和食品价格的大幅度上涨；第二、虽然国际大宗商品将会上涨，但是由于国际金融危机还没有结束、全球经济金融资产缩水严重、国际资本流动规模减少、实体经济复苏乏力等因素的影响，包括石油在内的国际大宗商品价格将无法回到危机前的水平，价格上涨幅度将远小于2002～2007年期间年均上涨的幅度。因此，中国依然存在输入型通货膨胀的可能，但其影响将大大低于2004～2007年；第三、2010年全球依然难以走出价格水平负增长的状态，这会从多种渠道制约中国物价水平上涨的幅度。
4、金融经济的快速发展已改变货币传递与通货膨胀的形成机制。
应当看到，在中国资本市场迅速膨胀的环境中，中国通货膨胀形成的机制将发生重大的变化，金融作为新的货币储水池将有效分散货币对实体经济的压力，降低流动性在实体经济的渗透力，金融资产和投资性资产的价格上涨将替代一般物价的上涨。这种变化在世界金融发达的国家都曾经出现。这将避免中国在1993～1994年期间货币发行过多带来抢购、哄抬物价的局面，因为当时没有任何回避通货膨胀的投资工具。这种传递机制的变异决定了未来中国通货膨胀的管理理念应当发生巨大的变化——应当从传统的物价水平视角分散到金融泡沫预期管理、泡沫管理、物价上涨预期管理与通货膨胀管理之上。
5、2010年资产价格的持续上涨，特别是房地产价格的持续将上涨成为物价水平上涨的替代，货币政策的重点必须关注房地产资产价格的过快上涨带来过度的财富效应和投资效应，进而改变上述替代关系转变为相互推进关系。
目前过剩的流动性如何进行分流是2010年宏观经济运行的关注重点。流动性大规模向实体经济渗透，大规模促进消费和投资，应当说是中国刺激政策想要的结果。2010年实体经济的运行决定了这种现象难以发生。可以预计的是在通货牌子预期炒作下的各种投机行为的涌现，将进一步推动流动性向各种资产流动。其中最为重要的是房地产。因为：1)房地产总体供小于求的局面将进一步加剧；2)土地供给的减少和流动资金的过多将进一步推高土地价格，进而推高囤积土地和炒地皮的投机活动；3)目前不断涌现的“地王”已经为明年房地产价格的攀升设定了标杆；4)2009年销售额和银行信贷的扩张使房地产商的资金极度宽裕，这会导致房地产企业即使在销售额局部下降的情况下也不会进行降价销售；5)各种投资者对于地方政府托市的行为有强大的预期。
“进退两难”的深层问题
从前面的分析我们可以看到，目前中国宏观经济出现了十大方面的超预期反弹，但这些反弹具有9大方面的特性。这些特点在很大程度决定了目前中国宏观经济可能面临以下几个深层次的问题。
一、未来的调整模式可能呈现“双W轮动”的调整模式。
正如前面分析所言，在经济内在惯性、政策持续刺激和世界经济反弹等多元因素的作用下，中国宏观经济将在2010延续增长的态势，但季度增速呈现逐季轻微回落的趋势，与2009年相反，中国宏观经济在短期将呈现同比增速“倒V”型变化。
不过，如果我们从周期角度来看，中国宏观经济调整很可能呈现出“双W轮动”模式，即从GDP同比增速来看，中国宏观经济在短期为“V”型，但中期却呈现为“W”型，中国宏观经济在2010虽然没有“二次探底”的可能，但内在矛盾累积的作用下，在2011～2012年依然存在较强的中期下行力量;从环比增速来看，中国宏观经济在2008～2010年将呈现“W”轮动的模式，内生的、持续加速的力量还没有形成，产出缺口存在强烈波动的趋势。
中国宏观经济在短期为何将呈现出“环比W”模式呢?其核心原因在于政策性刺激的加速效应难以在长期内持续，而市场性需求在大规模政策救助以及外需持续下滑的双重压力下，复苏必将十分缓慢，从而导致2010年经济短期冲击的能力不能出现持续加速的态势。
中国宏观经济在中期为何会出现出“同比W”模式呢?其核心原因在于世界经济危机的爆发提前释放了中国周期性调整的内生力量，使中国投资驱动性增长模式的内在矛盾被转化为表面的外续下滑的矛盾，从而使中国利用“内需弥补外需”、“利用投资填补出口”的危机治理方法在成功实现危机救助的同时，完全掩盖了中国周期调整的内在矛盾，使中国周期性调整延缓，供求关系的极度恶化被推迟。
二、宏观经济步入“进退两难”的局面。
所谓“进退两难”的局面是指，2010年中国宏观经济将步入经济增长动力机制转换的关键阶段，其所具有的“政策主导性”、“结构不平衡性”、“动力不稳定性”、“增长要素缺少互动性”以及“总体发展方向的易变性”等特点两大方面的冲突：一方面，刺激政策的持续或进一步放大很可能带来短期的快速回升和经济的过热，但却可能使政策主导性反弹压制市场复苏力量的培育，未来投资驱动增长模式的内在矛盾越来越激化，结构恶化、产能过剩将进一步恶化，从而导致宏观经济在中期的不可持续，甚至出现在中期的“第二次探底”;另一方面，简单采取退出政策将使政策刺激性需求急剧萎缩，刚刚启动的局部的、还没形成自我循环的市场动力机制夭折，宏观经济在短期内出现“第二次探底”。因此，中国经济2010年的状况是，选择单一的“进取”或“退出”，在本质上只是选择在短期
